數(shù)據(jù)中心作為新興的房地產(chǎn)投資，在中國(guó)目前還處于起步階段，隨著未來數(shù)據(jù)量持爆發(fā)式增長(zhǎng)，這個(gè)細(xì)分領(lǐng)域毫無疑問會(huì)有跳躍式發(fā)展。

近年來,在房地產(chǎn)行業(yè)，傳統(tǒng)商辦住宅在資本追逐下資產(chǎn)價(jià)值已連續(xù)多年走高，投資傳統(tǒng)類別資產(chǎn)的資本化率(凈租金對(duì)資產(chǎn)值的比例)大幅度的降低，且由于基本面（如供應(yīng)增多、人口結(jié)構(gòu)變化以及電商對(duì)零售物業(yè)沖擊等）變化，傳統(tǒng)類別的資產(chǎn)未來收益不確定性增大。投資者將眼光更多轉(zhuǎn)向若干新興細(xì)分資產(chǎn)類別，如旅游地產(chǎn)、教育地產(chǎn)和醫(yī)療地產(chǎn)等。

細(xì)看以上細(xì)分資產(chǎn)類別我們發(fā)現(xiàn)其主要特質(zhì)：他們除純粹的房地產(chǎn)回報(bào)外，通常嫁接了另一個(gè)具有廣闊增長(zhǎng)潛力行業(yè)，如旅游、教育、醫(yī)療等。眼下，隨著人工智能、大數(shù)據(jù)、工業(yè)4.0等及新興產(chǎn)業(yè)和科技的快速發(fā)展，數(shù)據(jù)中心(Data Centre)這一很潮的新興資產(chǎn)類別進(jìn)入一貫嚴(yán)謹(jǐn)?shù)耐顿Y者視野。

數(shù)據(jù)中心：新時(shí)代誕下的另類新資產(chǎn)

何謂數(shù)據(jù)中心？從外觀看數(shù)據(jù)中心物理外觀依舊是一棟房產(chǎn)并提供物理空間作出租之用，但使用該空間對(duì)應(yīng)的必須是服務(wù)器等高精尖設(shè)備。因?yàn)樵擃愘Y產(chǎn)對(duì)空間環(huán)境有著高于酒店和普通房產(chǎn)的諸多要求，比如恒溫恒濕、絕對(duì)安全、能源供應(yīng)保障等，因此其附加值顯著高于傳統(tǒng)類別資產(chǎn)。

而數(shù)據(jù)中心要求建筑空間必須具備安全性、穩(wěn)定性、帶寬，能源供應(yīng)可靠等細(xì)化指標(biāo)。相比于零售、辦公、物流等不動(dòng)產(chǎn)類型，數(shù)據(jù)中心在物業(yè)建造、運(yùn)營(yíng)方面更為專業(yè)化，對(duì)于新進(jìn)入投資者存在相當(dāng)程度準(zhǔn)入壁壘。

數(shù)據(jù)中心與傳統(tǒng)的寫字樓一樣也分評(píng)級(jí)，一般的，根據(jù)國(guó)際《數(shù)據(jù)中心的通信基礎(chǔ)設(shè)施標(biāo)準(zhǔn)》，考量“可用性”、“穩(wěn)定性”和“安全性”，將數(shù)據(jù)中心從最低至最高分為一級(jí)（Tier I最低），二級(jí)，三級(jí)和四級(jí)（最高）四個(gè)不同等級(jí)。該標(biāo)準(zhǔn)需從建筑規(guī)格、冷卻、電源、冗余、可靠性等多個(gè)方面評(píng)價(jià)。例如，如果要達(dá)到三級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，每年的停機(jī)總時(shí)長(zhǎng)要控制在1.6小時(shí)內(nèi)（可靠性99.982%以上），為達(dá)到這個(gè)目標(biāo)該類資產(chǎn)需要配備備用發(fā)電機(jī)、兩路不同變電站提供的電力，以及各種應(yīng)急方案等。目前國(guó)內(nèi)最好的數(shù)據(jù)中心通常在三級(jí)。

三大電信運(yùn)營(yíng)商搶占山頭

從整個(gè)市場(chǎng)格局來看，中國(guó)數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)發(fā)展可用近水樓臺(tái)來總結(jié)。

國(guó)內(nèi)大型數(shù)據(jù)中心有接近1/3 都集中在北、上、廣三地，與全球趨勢(shì)一樣，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)是數(shù)據(jù)中心最為集中的地方。市場(chǎng)參與者主要包括電信運(yùn)營(yíng)商（電信、移動(dòng)和聯(lián)通）， 他們是數(shù)據(jù)中心建設(shè)的主力軍，在政策、資金、人力方面都有極為顯著優(yōu)勢(shì)，超過60%的數(shù)據(jù)中心都由三大電信運(yùn)營(yíng)商持有。

中國(guó)電信占有最大的市場(chǎng)份額（如圖一所示）。第三方數(shù)據(jù)中心服務(wù)商占比較小，但增速最快。其大部分物業(yè)以長(zhǎng)期租賃方式獲取，基礎(chǔ)設(shè)施自行建設(shè)。目前大型數(shù)據(jù)中心主要集中在一線城市以及周邊地區(qū)，隨著一線城市資產(chǎn)供應(yīng)端的緊張，部分二線市場(chǎng)會(huì)迎下一波資產(chǎn)溢利。

數(shù)據(jù)來源：IDC圈和中國(guó)電信數(shù)據(jù)

在中國(guó)，數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)格局需求旺盛。一直處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。未來三年，中國(guó)數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)規(guī)模將持續(xù)上升。根據(jù)中國(guó)IDC圈數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計(jì)2019年，市場(chǎng)規(guī)模將接近1900億元。2016-2019年，4年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)21.1%，大幅度領(lǐng)先于國(guó)際水平。云服務(wù)、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、視頻、網(wǎng)絡(luò)游戲等垂直行業(yè)客戶以及企業(yè)IT功能外包需求穩(wěn)定增長(zhǎng)，是拉動(dòng)市場(chǎng)規(guī)模的核心驅(qū)動(dòng)力。

2015-2020年，中國(guó)云服務(wù)市場(chǎng)的復(fù)合增長(zhǎng)率為29.4%，整體市場(chǎng)規(guī)模僅占全球云服務(wù)市場(chǎng)的4%，上升潛力較大。作為國(guó)內(nèi)的云服務(wù)龍頭“阿里云”，瑞士信貸預(yù)測(cè)2015-2025年10年復(fù)合增長(zhǎng)率為56.5%。

新市場(chǎng)規(guī)模的高增長(zhǎng)同樣得益于4G網(wǎng)絡(luò)覆蓋率的提高和費(fèi)率的下降，這使得4G網(wǎng)絡(luò)的用戶覆蓋率快速增長(zhǎng)，大幅促進(jìn)了視頻消費(fèi)和數(shù)據(jù)流量的增加。在未來，由于中國(guó)引領(lǐng)具有革命性意義的5G移動(dòng)通訊網(wǎng)絡(luò)的研發(fā)和應(yīng)用，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)客戶需求端預(yù)計(jì)會(huì)有更可觀增長(zhǎng)。

除了移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)需求，越來越多企業(yè)也注重?cái)?shù)據(jù)中心的運(yùn)用。各大企業(yè)的IT功能外包可讓企業(yè)更加專注于其核心業(yè)務(wù)的發(fā)展，同時(shí)降低費(fèi)用成本。相比于傳統(tǒng)行業(yè)，金融企業(yè)對(duì)于數(shù)據(jù)的安全和恢復(fù)要求更高，使得其更青睞高性能可靠的數(shù)據(jù)中心。

圖二：中國(guó)數(shù)據(jù)通信量（P/B/月）

數(shù)據(jù)來源：Credit Suisse估算

盡管需求不斷增加，但市場(chǎng)供給端的增速卻大幅下降，造成供不應(yīng)求。2016年數(shù)據(jù)中心供應(yīng)僅增長(zhǎng)12.4%，預(yù)計(jì)會(huì)進(jìn)一步降低。盡管增速高，但存量規(guī)模仍然較小，不及美國(guó)的1/4。

總結(jié)來看，供給端增速的放緩主要原因有以下三點(diǎn)：

其一，政府對(duì)能耗的控制首當(dāng)其沖。由于數(shù)據(jù)中心支撐大量服務(wù)器及其附帶基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)行，其耗電量遠(yuǎn)高于普通樓宇；因此在用電緊張的區(qū)域特別是一線城市，發(fā)改委和電網(wǎng)對(duì)能耗指標(biāo)的審批將大大限制數(shù)據(jù)中心的數(shù)量和規(guī)模；

其二，一線城市土地供應(yīng)有限，也是重要因素；

其中，數(shù)據(jù)中心供應(yīng)結(jié)構(gòu)主要以中小型數(shù)據(jù)中心為主，單位運(yùn)營(yíng)成本高，無法達(dá)到規(guī)模效應(yīng)；且供應(yīng)在地域上的結(jié)構(gòu)性失衡，而一線城市和核心網(wǎng)絡(luò)節(jié)點(diǎn)城市的供不應(yīng)求情況尤為顯著。

圖三：中國(guó)數(shù)據(jù)中心供給與增速-按面積

收益幾何？數(shù)據(jù)中心資產(chǎn)層面的收益率比傳統(tǒng)投資物業(yè)收益率高。

在成熟資本市場(chǎng)，投資數(shù)據(jù)中心的投資主體是房地產(chǎn)信托基金(REITs)。在美國(guó)，最大的數(shù)據(jù)中心REITs有Equinix, Digital Realty Trust等，市值都在100億美金以上，他們擁有數(shù)百個(gè)數(shù)據(jù)中心，數(shù)據(jù)不僅通過公用互聯(lián)網(wǎng)聯(lián)通，同時(shí)在下屬各數(shù)據(jù)中心之間可通過私有網(wǎng)絡(luò)高速傳輸，形成生態(tài)鏈。在亞洲，有新加坡的專注數(shù)據(jù)中心投資的Keppel DC REIT，以及Mapletree Industrial Trust和Ascendas REITs等。在國(guó)內(nèi)，目前專注于數(shù)據(jù)中心重資產(chǎn)業(yè)務(wù)的公司幾乎沒有，這個(gè)細(xì)分領(lǐng)域還處在形成的早期。

從目前國(guó)內(nèi)交易案例來看，數(shù)據(jù)中心資產(chǎn)層面收益率較高，平均資本化率在8%~10%的區(qū)間，遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)地產(chǎn)。從成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)來看，隨著資本的涌入，資本化率會(huì)逐漸下降，價(jià)值增長(zhǎng)潛力巨大。同時(shí)數(shù)據(jù)中心具有現(xiàn)金流穩(wěn)定的特點(diǎn)，其部分面積可出租給主流的云服務(wù)商和IT服務(wù)商，以及大型企業(yè)的IT和研發(fā)部門等，租期較長(zhǎng)，且由于基礎(chǔ)設(shè)施費(fèi)得投入用大，他們????開的成本(switching cost)高。在散租即主機(jī)托管(co-location) 的方式下，除了租賃機(jī)架外還可以提供增值服務(wù)比如維護(hù)保養(yǎng)、網(wǎng)絡(luò)接入、軟硬件的租借和管理等帶來額外收入。

現(xiàn)金流穩(wěn)定且擁有上升空間的特點(diǎn)使其成為機(jī)構(gòu)投資者盡相追逐的目標(biāo)。近年來，大型國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者均將目光轉(zhuǎn)向亞洲和中國(guó)市場(chǎng)，包括華平投資集團(tuán)、加拿大養(yǎng)老金等，這一趨勢(shì)會(huì)持續(xù)和加速。

資本市場(chǎng)冉冉升起的新星

在全球范圍來看，資本市場(chǎng)對(duì)數(shù)據(jù)中心該類資產(chǎn)持續(xù)追捧，公司估值高。在美國(guó)和新加坡，數(shù)據(jù)中心REITs的股價(jià)對(duì)凈資產(chǎn)的溢價(jià)率以及股價(jià)對(duì)運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流(FFO)的倍數(shù)（圖四、圖五、圖六）都在各類房地產(chǎn)類別中處于最高水平。新加坡的Keppel DC REITs 在IPO時(shí)市場(chǎng)估值高于其資產(chǎn)價(jià)值9%，目前該溢價(jià)率已升至30%，表現(xiàn)遠(yuǎn)高于其他房地產(chǎn)資產(chǎn)類別。

圖四：美國(guó)REITs按資產(chǎn)類別

數(shù)據(jù)來源：Green Street Advisors 數(shù)據(jù)截至2017年6月1日

圖五：美國(guó)REITs按資產(chǎn)類別

數(shù)據(jù)來源：Green Street Advisors 數(shù)據(jù)截至2017年6月1日

數(shù)據(jù)中心的投資策略

在投資過程中，數(shù)據(jù)中心物業(yè)標(biāo)的選擇要多方考量。

如同商場(chǎng)要選擇在人流集中的地方，倉(cāng)庫(kù)選擇交通樞紐的位置，數(shù)據(jù)中心需要選在數(shù)據(jù)和網(wǎng)絡(luò)干線交匯的地方。中國(guó)公用計(jì)算機(jī)互聯(lián)網(wǎng)在國(guó)內(nèi)的核心節(jié)點(diǎn)城市位北上廣以及沈陽、南京等數(shù)個(gè)城市；且北上廣是主要網(wǎng)絡(luò)的國(guó)際出口所在城市，網(wǎng)絡(luò)的延遲（Latency）最低，數(shù)據(jù)流量和網(wǎng)絡(luò)帶寬最大，需求也最大。這些城市往往科技人才儲(chǔ)備充足，對(duì)數(shù)據(jù)中心日常維護(hù)????增值業(yè)務(wù)等服務(wù)更容易開展。

此外，離下游客戶近，互聯(lián)網(wǎng)公司主要相對(duì)集中城市的數(shù)據(jù)中心價(jià)值較大。下游客戶多為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、銀行、保險(xiǎn)、電力等大企業(yè)，這些企業(yè)總部往往集中在北上廣深等城市。在這些城市建設(shè)數(shù)據(jù)中心，將能夠直接與客戶溝通，方便響應(yīng)客戶的需求，及時(shí)解決出現(xiàn)的問題，方便維護(hù)和保證數(shù)據(jù)安全。

在現(xiàn)有的行業(yè)架構(gòu)中，核心節(jié)點(diǎn)城市的大型數(shù)據(jù)中心起著關(guān)鍵作用，但隨著數(shù)據(jù)生成和傳播量幾何級(jí)增長(zhǎng)，在中國(guó)有超過42個(gè)超大城市情況下，可在核心城市周邊部署中小型的數(shù)據(jù)中心。這些數(shù)據(jù)中心靠近終端客戶，通過內(nèi)容分布網(wǎng)路(CDN)，響應(yīng)速度快，網(wǎng)絡(luò)傳輸延遲可大大縮短。

在需求端，隨著越來越多的終端用戶使用公有云和混合云的服務(wù)，云服務(wù)會(huì)越來越集中到少數(shù)幾家云服務(wù)提供商里，在中國(guó)以BATJ為代表的云供應(yīng)商會(huì)成為未來數(shù)據(jù)中心的主要租戶，他們的定價(jià)權(quán)毫無疑問會(huì)加大。投資者應(yīng)著力構(gòu)建資產(chǎn)包以在供應(yīng)端增大議價(jià)能力。

政策也是投資策略要斟酌的一大關(guān)鍵要素。一線城市由于能耗和土地限制，要獲得大型數(shù)據(jù)中心難度越來越大。例如北京市政府在2014年7月發(fā)布了《北京市新增產(chǎn)業(yè)的禁止和限制目錄（2014年版）》，限制新建和擴(kuò)建數(shù)據(jù)中心。所以在選擇進(jìn)入城市時(shí)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注其政策導(dǎo)向和能源供應(yīng)是否緊張。

另外，工信部頒發(fā)的數(shù)據(jù)中心運(yùn)營(yíng)牌照僅頒發(fā)給國(guó)內(nèi)企業(yè)，所以部分已經(jīng)赴國(guó)外上市的數(shù)據(jù)中心服務(wù)商往往采用VIE架構(gòu)規(guī)避該政策壁壘，或者可與有牌照的運(yùn)營(yíng)商合作進(jìn)行投資。

結(jié)論

數(shù)據(jù)中心擁有巨大的吸引力，但進(jìn)入壁壘遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)的房地產(chǎn)類型，需要專業(yè)團(tuán)隊(duì)來進(jìn)行管理，包括自身的技術(shù)門檻、對(duì)資金實(shí)力的要求以及對(duì)市場(chǎng)洞察力。對(duì)于新建的數(shù)據(jù)中心，在進(jìn)入穩(wěn)定現(xiàn)金流前有較長(zhǎng)的建造期和培育期，即使在進(jìn)入穩(wěn)定期后資本支出也較大，對(duì)投資者財(cái)務(wù)能力提出了較高的要求。

綜上所述，數(shù)據(jù)中心作為新興的房地產(chǎn)投資，在中國(guó)目前還處于起步階段，隨著未來數(shù)據(jù)量持爆發(fā)式增長(zhǎng)，這個(gè)細(xì)分領(lǐng)域毫無疑問會(huì)有跳躍式發(fā)展。

在這良好的基本面下，投資者可考慮以不同方式，如設(shè)立數(shù)據(jù)中心房地產(chǎn)基金的方式逐漸構(gòu)建數(shù)據(jù)中心資產(chǎn)包，并可階段性引入投資機(jī)構(gòu)投資者，或通過最終上市等方式實(shí)現(xiàn)退出并獲取良好回報(bào)。